Inwestor z Niemiec podpisał term sheet na przejęcie polskiej spółki produkcyjnej. Cztery tygodnie później – w trakcie badania dokumentacji – okazało się, że główny kontrakt z odbiorcą odpowiadającym za 60% przychodów zawiera klauzulę change of control. Transakcja stanęła. Koszt zatrzymanego procesu: kilkaset tysięcy złotych i utracone okno rynkowe. Scenariusz ten powtarza się w polskich transakcjach M&A częściej, niż skłonni są przyznać zarówno sprzedający, jak i kupujący.

Due diligence polskiej spółki to ustrukturyzowane badanie prawne, finansowe i operacyjne przeprowadzane przed zamknięciem transakcji. Obejmuje analizę dokumentów korporacyjnych, zobowiązań, ryzyk regulacyjnych i stanu majątkowego. Pominięcie nawet jednego obszaru może zamknąć drogę do renegocjacji ceny lub – w skrajnych przypadkach – uniemożliwić sfinalizowanie transakcji.

Poniżej omawiamy zakres badania, typowe pułapki oraz działania, które kupujący powinien podjąć przed podpisaniem umowy inwestycyjnej. Artykuł kierujemy do inwestorów wchodzących na rynek polski, funduszy private equity oraz działów prawnych korporacji rozważających akwizycję sp. z o.o. lub spółki akcyjnej.

Czego szukać w dokumentacji korporacyjnej i rejestrowej?

Pierwszym krokiem każdego due diligence jest weryfikacja stanu prawnego spółki w Krajowym Rejestrze Sądowym. KRS ujawnia skład zarządu, sposób reprezentacji, historię zmian umowy spółki oraz ewentualne postępowania restrukturyzacyjne lub upadłościowe. Rozbieżność między treścią KRS a aktualnym stanem faktycznym – np. nieodwołany prokurent lub nieujawniona zmiana wspólników – to sygnał alarmowy wymagający wyjaśnienia przed zamknięciem transakcji.

Umowa spółki (akt założycielski) określa zasady zbywania udziałów, prawa pierwszeństwa i prawa weta. W praktyce – wiele firm o tym zapomina – postanowienia te mogą skutecznie zablokować przejście tytułu do udziałów bez zgody pozostałych wspólników. Zgodnie z art. 154 § 1 k.s.h. minimalny kapitał zakładowy sp. z o.o. wynosi 5 000 PLN, lecz sama wysokość kapitału mówi niewiele o kondycji finansowej spółki. Ważniejsza jest analiza, czy kapitał nie został faktycznie uszczuplony przez straty.

Szczególną uwagę należy poświęcić umowie wspólników (shareholders' agreement), jeśli taka istnieje. Dokument ten funkcjonuje poza KRS i może zawierać zobowiązania lock-up, drag-along lub tag-along, które bezpośrednio wpływają na strukturę transakcji. Brak dostępu do tej umowy na etapie wstępnym to jeden z najczęstszych błędów po stronie kupującego.

Sprawdzeniu podlegają też pełnomocnictwa udzielone przez zarząd. Art. 210 § 1 k.s.h. wymaga, by w umowach między spółką a członkiem zarządu spółkę reprezentowała rada nadzorcza lub pełnomocnik powołany uchwałą zgromadzenia wspólników. Naruszenie tej zasady skutkuje nieważnością umowy – ryzyko, które ujawnia się dopiero przy głębszej analizie dokumentacji kontraktowej.

Jakie ryzyki finansowe i podatkowe najczęściej umykają uwadze?

Badanie finansowe powinno obejmować co najmniej trzy ostatnie lata obrotowe. Analiza bilansu, rachunku wyników i przepływów pieniężnych pozwala zidentyfikować ukryte zobowiązania, sezonowość przychodów i zależność od pojedynczych kontrahentów. W transakcjach na rynku polskim szczególnie istotna jest weryfikacja rozliczeń z Zakładem Ubezpieczeń Społecznych i Urzędem Skarbowym – zaległości podatkowe mogą nie być widoczne w bilansie, ale ujawnią się po uzyskaniu zaświadczeń z właściwych organów.

Odpowiedzialność zarządu za zobowiązania spółki reguluje art. 299 § 1 k.s.h. Jeśli egzekucja z majątku spółki okaże się bezskuteczna, wierzyciele mogą dochodzić roszczeń bezpośrednio od członków zarządu. Z perspektywy kupującego oznacza to, że nabycie spółki z zaległymi zobowiązaniami może w praktyce obciążyć nowy zarząd odpowiedzialnością osobistą – nawet jeśli zobowiązania powstały przed transakcją.

Ryzyka podatkowe to osobny obszar. Kontrole Krajowej Administracji Skarbowej (KAS) mogą dotyczyć okresu do 5 lat wstecz. Badanie powinno obejmować analizę rozliczeń VAT, CIT oraz cen transferowych, jeśli spółka jest częścią grupy kapitałowej. Spółka z Mazowsza działająca w branży IT – jak pokazuje praktyka transakcyjna z jesieni 2024 r. – może mieć niezakwestionowane przez KAS odliczenia VAT, które po transakcji staną się przedmiotem postępowania wymiarowego.

Uważamy, że bezpieczniejszym rozwiązaniem jest uzyskanie interpretacji indywidualnej lub zaświadczenia o niezaleganiu z podatkami przed zamknięciem transakcji. Daje to kupującemu twardy punkt odniesienia przy negocjowaniu oświadczeń i zapewnień sprzedającego (representations and warranties).

Co zrobić natychmiast – lista kontrolna przed podpisaniem umowy

Transakcje M&A w Polsce mają własną dynamikę. Okno negocjacyjne rzadko przekracza 60–90 dni od podpisania term sheet. W tym czasie kupujący musi zebrać i przeanalizować dokumentację, sformułować pytania do sprzedającego i przełożyć ustalenia na treść umowy inwestycyjnej. Działania, które należy podjąć niezwłocznie:

  • Pobierz aktualny odpis z KRS i porównaj go z dokumentami dostarczonymi przez sprzedającego – rozbieżności wymagają wyjaśnienia w ciągu 7 dni od otwarcia data room.
  • Zidentyfikuj wszystkie umowy zawierające klauzule change of control i uzyskaj pisemne potwierdzenie od kontrahentów co do zamiaru kontynuowania współpracy.
  • Zleć weryfikację zaległości podatkowych i składkowych – zaświadczenia z urzędu skarbowego i ZUS mają 30-dniowy termin ważności.
  • Sprawdź, czy spółka jest stroną postępowań sądowych lub administracyjnych nieujawnionych w KRS – rejestry KIO, sądów powszechnych i NSA są publicznie dostępne.
  • Przeanalizuj kontrolę inwestycji zagranicznych i uprawnienia UOKiK, jeśli kupujący jest podmiotem spoza UE lub transakcja przekracza progi notyfikacyjne.

Osobną kategorią ryzyk są nieruchomości. Jeśli spółka jest właścicielem lub użytkownikiem wieczystym gruntów, badanie powinno obejmować stan ksiąg wieczystych, obciążenia hipoteczne oraz zgodność zabudowy z miejscowym planem zagospodarowania przestrzennego. W tym zakresie pomocna jest analiza zasad planowania przestrzennego i zagospodarowania w Polsce, szczególnie gdy spółka posiada grunty inwestycyjne lub przemysłowe.

Firma budowlana z Dolnego Śląska, której transakcję przejęcia badaliśmy w pierwszym kwartale 2025 r., posiadała działkę wycenioną w bilansie na 3,2 mln PLN. Analiza miejscowego planu ujawniła, że grunt objęty jest strefą ochrony konserwatorskiej, która wyłącza możliwość zabudowy komercyjnej. Wartość rynkowa działki okazała się o 70% niższa niż bilansowa.

Kupujący, który pominie ten etap, traci możliwość renegocjacji ceny. Utracona szansa jest nieodwracalna – po zamknięciu transakcji ciężar dowodu spoczywa na nabywcy.

Konkretna sytuacja Państwa firmy wymaga indywidualnej oceny zakresu due diligence. Pominięcie nawet jednego obszaru badania może mieć nieodwracalne skutki dla struktury transakcji i odpowiedzialności po jej zamknięciu.

Jeśli Państwa spółka planuje akwizycję polskiego podmiotu lub jesteście po stronie sprzedającego przygotowującego data room – przeprowadzimy pełne badanie prawne, zidentyfikujemy ryzyka i przełożymy je na treść umowy inwestycyjnej: info@kordeckipartners.com.

Często zadawane pytania

P: Ile czasu zajmuje due diligence polskiej spółki średniej wielkości?

O: Standardowe badanie prawne i finansowe spółki z o.o. o przychodach do 50 mln PLN trwa od 3 do 6 tygodni. Termin zależy od kompletności data room i liczby obszarów wymagających pogłębionej analizy. Zaległości dokumentacyjne po stronie sprzedającego mogą wydłużyć proces o kolejne 2–3 tygodnie, co bezpośrednio skraca czas na negocjacje umowy.

P: Czy due diligence można przeprowadzić bez fizycznego dostępu do spółki?

O: Tak – większość transakcji M&A w Polsce korzysta dziś z wirtualnych data room. Dostęp do dokumentów jest zdalny, a pytania kierowane są przez protokół Q&A. Jednak w przypadku spółek produkcyjnych lub posiadających nieruchomości rekomendujemy co najmniej jedną wizję lokalną. Pozwala ona zweryfikować stan fizyczny aktywów, który nie zawsze odpowiada dokumentacji księgowej.

P: Czy nabywca udziałów odpowiada za długi spółki sprzed transakcji?

O: Nabywca udziałów nie przejmuje osobistej odpowiedzialności za zobowiązania spółki – odpowiada za nie sama spółka jako odrębna osoba prawna (artykuł 151 paragraf 1 Kodeksu spółek handlowych). Jednak spółka nadal jest dłużnikiem. Niezidentyfikowane zobowiązania obniżają wartość nabywanego podmiotu i mogą skutkować roszczeniami odszkodowawczymi wobec sprzedającego na podstawie representations and warranties zawartych w umowie inwestycyjnej.

KORDECKI & Partners to kancelaria prawna z siedzibą w Warszawie i Krakowie, doradzająca klientom biznesowym w 30 jurysdykcjach. Zespół łączy doświadczenie w prawie polskim i międzynarodowym z praktycznym podejściem do transakcji M&A, due diligence i restrukturyzacji. Pracujemy z polskimi przedsiębiorcami, inwestorami zagranicznymi i działami prawnymi korporacji. W sprawie Państwa sytuacji: info@kordeckipartners.com.

Zastrzeżenie: Niniejsza publikacja służy wyłącznie celom informacyjnym i nie stanowi porady prawnej. Informacje zawarte w materiale nie powinny być traktowane jako substytut profesjonalnej porady prawnej dostosowanej do konkretnych okoliczności. KORDECKI & Partners nie ponosi odpowiedzialności za działania podjęte lub zaniechane na podstawie treści tego materiału. W sprawie porady dotyczącej Państwa konkretnej sytuacji prosimy o kontakt: info@kordeckipartners.com.